インフレ目標未達の真の問題 増税影響の説明と政治的配慮、追加緩和は補正と一体実施も―【私の論評】日銀は奇妙な景況感を捨て去り速やかに追加金融緩和せよ(ﾟдﾟ)！

インフレ目標未達の真の問題　増税影響の説明と政治的配慮、追加緩和は補正と一体実施も

グラフ、写真はブログ管理人挿入　以下同じ

日銀の金融緩和によって雇用環境は劇的に改善しているが、２％のインフレ目標達成時期は先送りが続いている。インフレ目標政策のセオリーから見て、目標達成の先送りをどのように考えたらいいのだろうか。

　本コラムでこれまで繰り返してきたことであるが、金融政策の究極的な目標は雇用の確保である。

　経済理論では、インフレ率と失業率には逆相関（インフレ率が高ければ失業率は低く、逆にインフレ率が低ければ失業率が高い）がある。失業率を低くしようとしても、これ以上は下がらない構造失業率があるのでそれ以下にはできず、その場合、インフレ率だけが高くなる。

　つまり、インフレ目標は過度に失業率を下げようとするのを歯止めをかけるために、失業率と逆相関になっているインフレ率の上限を設けていると考えてよい。つまり、失業率が低下していれば、インフレ目標に達していないのは、さらに金融緩和せよとのシグナルになり得ても、それまでの金融緩和が間違っていたということにはならない。

インフレ率と失業率の間の逆相関は「フィリップス曲線」として知られている

　その上で、インフレ目標に達していないことについて、中央銀行には説明責任が出てくる。

　日銀の金融政策による雇用のパフォーマンスをみれば、失業率の低下のほか、就業者数の増加、有効求人倍率の上昇が顕著であり、これまでの金融緩和を否定する材料はない。ただし、インフレ目標の達成の説明では、原油価格の動向の影響があるとしたものの、２０１４年４月からの消費増税の影響にはできるだけ触れないようにしており、不十分である。

　黒田東彦（はるひこ）総裁自らが、消費増税しても影響が軽微と言っていたことから、総裁自身の説得的な説明力に疑問が出てしまうのだ。

　今後の金融政策を考えると、２つの選択肢が出てくる。１つは、金融緩和を現状維持で継続すること。もう１つは追加緩和である。

　マネタリーベース（中央銀行が供給する資金）残高が増加していれば金融緩和とみていいが、限界的に見れば金融緩和のスピードは落ちている。これは、実際の失業率がそろそろ構造失業率（筆者の推計では２％半ば）に近づいており、本格的な賃金上昇が始まるかどうかというギリギリの段階まで来ているからだ。

　政治的に見ても、失業率が下限にぶち当たった後にくる賃金上昇は経営者サイドにはすこぶる不満な事態となる。本来の金融政策としては望ましいものの、政治的な配慮をすれば、追加緩和に踏み切れないという面もある。

　もっとも、現状維持でも失業率が下がらず、その一方で賃金やインフレ率が高まらなければ、追加緩和すべきだとなる。その手法としては、目先の影響度・注目度を考えれば外債購入であるが、そのハードルは高い。秋に開かれる見通しの臨時国会では補正予算が打ち出され、国債増発となるだろうから、それを見計らって国債買い入れを若干増加させるというのが現実的な財政金融一体の対応策だろう。　（元内閣参事官・嘉悦大教授、高橋洋一）

【私の論評】日銀は奇妙な景況感を捨て去り速やかに追加金融緩和せよ(ﾟдﾟ)！

ブログ冒頭の記事で高橋洋一氏は「黒田東彦（はるひこ）総裁自らが、消費増税しても影響が軽微と言っていたことから、総裁自身の説得的な説明力に疑問が出てしまうのだ」としています。

この認識は、奇妙といえば、奇妙でした。その奇妙な状態はその後も続き、現在も続いています。

昨年7月29日に日本銀行（以下、日銀）は金融政策決定会合で追加緩和を決定しまし

た。決定のポイントは (1)年間80兆円の国債購入ペースを維持、(2)日銀当座預金の超過準備（政策金利残高）に対するマイナス金利0.1%を維持、(3)ETF購入のペースを年間3.3兆円から6兆円に増額、(4) 次回の金融政策決定会合で2013年4月以降の量的・質的緩和（マイナス金利を含む）の検証を行うと要約できるものでした。いわゆる追加緩和は上記の(3)のみでした。

ETFとは証券取引所に上場されており、TOPIX（東証株価指数）等の指標に連動する投資信託を意味します。実は我が国におけるETFの市場はそれほど大きくはありません、野村資本市場研究所の推定によれば2016年2月末で14.5兆円程度です。

ETF市場14.5兆円のうち日銀が約6兆円を購入するという当事の追加緩和は一見すると大きな額のように見えました。しかし、実際にはそうでありせんでした。

日銀の使命は、日銀法に定められている通り「物価の安定を図ることを通じて国民経済の健全な発展」に努めることです。言うまでもなくそのETF購入も国民経済の健全な発展のために行うのであって、ETF市場を活性化することにはありません。ETF購入は、日銀が株式市場全体に資金を供給することで、日本経済全体の活性化を図るものです。

しかし、東証一部上場企業の株だけでも時価総額は約500兆円前後（昨年7月末）あり、日銀が購入する6兆円はそれに比べて少額にすぎるといえます。つまり、当事の追加緩和は、2014年4月の消費増税以後、停滞が続く日本経済を回復させるにはまったく力不足であると言わざるをえないものでした。

さらに、政策決定会合後の記者会見で黒田東彦総裁は「英国のEU離脱問題や新興国経済の減速を背景に、海外経済の不透明感が高まり、国際金融市場では不安定な動きが続いている。日本銀行は、こうした不確実性が企業や家計のコンフィデンスの悪化につながることを防止する」ことが必要と述べており、その認識は間違いではなかったと思います。

日銀黒田総裁

しかし、黒田総裁が「わが国の景気は、新興国経済の減速の影響などから輸出・生産面に鈍さがみられるものの、基調としては緩やかな回復を続けている」と述べた部分、さらに「その後は、家計・企業の両部門において所得から支出への前向きの循環メカニズムが持続するもとで、潜在成長率を上回る成長を続け、基調として緩やかに拡大していく」の部分には大きく首を傾げざるを得ませんでした。

現実には2014年4月の消費増税以後、日本経済は民間需要が低迷し、黒田総裁が述べるような「前向きの循環メカニズム」が機能しているようには到底見えませんでした、どうしてあのような認識だったのでしょうか。

2013年4月に現在の日銀執行部が量的・質的緩和を始めて、すでに4年以上が経過しました。しかし、消費者物価指数でみたインフレ率（前年同月比）はブログ冒頭のグラフをご覧いただいてもおわかりなる通り、2%にはほど遠いです。

昨年からすでに失業率が下がらず、その一方で賃金やインフレ率も高まらならい状況が続いています。日銀は、このような状況を、奇妙な景況感でごまかすことなく、国内の景気が低迷していることを直視すべきです。

そして、より思い切った量的追加緩和策を検討し、次回の政策決定会合で実行に移すべきです。

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